Volver a encaminar la política monetaria
Un libro que ofrece importantes observaciones de destacados economistas, académicos y formuladores de políticas sobre el tema tan actual de la política monetaria debería ser, con razón, un éxito de ventas arrollador. El truco, sin embargo, consiste en hacer que la discusión no sólo sea relevante para los lectores, sino también atractiva y motivadora. Si bien los estadounidenses están bastante concentrados en los efectos de la inflación que inducen angustia, resulta que la disección interminable de las debilidades de la Reserva Federal utilizando gráficos, tablas, diagramas y formulaciones econométricas no genera exactamente un cambio de página.
Como economista monetario que respeta el trabajo de los notables académicos y formuladores de políticas que participaron en la Conferencia anual de Política Monetaria de la Institución Hoover celebrada en mayo de 2023 (este volumen comprende las presentaciones, respuestas y debates de esa reunión), resulta incómodo admitir que leer a través del proceso fue un poco tedioso.
No me malinterpretes. Valdría la pena el esfuerzo si “Getting Monetary Policy Back on Track”, editado por Michael D. Bordo, John H. Cochrane y John B. Taylor, concluyera con nuevas y audaces propuestas para poner a la Reserva Federal en el camino correcto para lograr estabilidad de precios, a pesar de que la definición de “precios estables” de la Reserva Federal no es lo mismo que proporcionar dinero sólido.
Lamentablemente, después de rastrear varias digresiones sobre el momento de las decisiones de política monetaria, intercaladas con debates educados sobre si los funcionarios de la Reserva Federal merecen críticas por diagnosticar erróneamente la inflación y esperar demasiado para actuar, el impacto general fue decepcionante. Lo que sugiere que lograr que la política monetaria “vuelva a encarrilarse” de acuerdo con las recomendaciones de los principales responsables de la formulación de políticas económicas puede no constituir el tema de gran éxito –dado que la inflación persiste– que resuena entre el público.
No es que el dinero no sea pertinente para la vida de todos (lo es) ni que los economistas monetarios de primer nivel del mundo carezcan de habilidades analíticas (no lo son). El problema es que el debate significativo sobre algo tan fundamental como el dinero se ha subcontratado culturalmente en gran medida a expertos de alto nivel, como si el ciudadano medio fuera incapaz de definir qué rasgos serían más deseables en el medio de cambio oficial de la nación, la unidad de cuenta, y depósito de valor.
Thomas Jefferson no lo vio de esa manera. En sus doce páginas manuscritas tituladas “Notas sobre el establecimiento de una unidad monetaria y de una moneda para los Estados Unidos”, escritas en 1784, Jefferson identificó tres consideraciones principales para la adopción de una unidad monetaria para los estadounidenses: 1) debería ser conveniente uso, 2) fácil de entender y 3) familiar. El objetivo era facilitar el comercio, no complicarlo.
Jefferson creía que el dólar español, que circulaba ampliamente entre los nuevos estados independientes, era el que mejor satisfacía esas condiciones. Pero era imperativo que la nueva unidad monetaria de Estados Unidos se definiera con precisión en términos de un peso específico de oro o plata. «Si determinamos que un dólar será nuestra unidad», escribió, «entonces debemos decir con precisión qué es un dólar». La gente tenía que poder confiar en la integridad de la moneda común de Estados Unidos.
Para Jefferson, las necesidades de los ciudadanos fueron las más importantes a la hora de establecer el patrón monetario, porque les serviría como herramienta principal para medir el valor. Así como el gobierno debería funcionar como un servidor del pueblo, y no al revés, el dinero debería proporcionar una unidad de cuenta confiable para las personas libres involucradas en la libre empresa. Jefferson confiaba en las capacidades de los ciudadanos individuales para tomar decisiones que los beneficiaran a ellos mismos, a sus compatriotas y a su nación. ¿Qué más esperaríamos de un hombre cuya creencia en el autogobierno democrático definió a Estados Unidos?
¿Por qué, entonces, nos hemos alejado tanto de este concepto de dinero, entregando su regulación a una agencia del gobierno cuyos funcionarios aplican una política monetaria activista a expensas de un poder adquisitivo estable, y que ven la firmeza de la unidad monetaria de la nación? ¿Como variable de política económica a gestionar?
En este estado de ánimo, la tarea de revisar los argumentos presentados por destacados economistas monetarios ya se ve obstaculizada por una resistencia interna a abordar una pregunta eterna una vez más: ¿debe la política monetaria estar determinada por una regla formal o basarse en el juicio discrecional de los gobiernos centrales? funcionarios del banco? Es una pregunta importante. Pero han pasado unas tres décadas desde que el profesor de economía John Taylor de la Universidad de Stanford publicó su artículo muy citado, titulado “Discreción versus reglas políticas en la práctica”. Y hasta ahora gana la discreción. Janet Yellen, que en 2015 fue presidenta de la Reserva Federal, dijo a los miembros del Comité de Servicios Financieros de la Cámara de Representantes: “No creo que la Reserva Federal deba encadenarse a ninguna norma mecánica”.
Sin embargo, las tres primeras presentaciones del libro celebran el 30 aniversario de la Regla de Taylor, que sugiere cómo los bancos centrales deberían ajustar las tasas de interés en respuesta a la inflación y otras condiciones económicas. La discusión de la conferencia incluyó un reconocimiento por parte del ex vicepresidente de la Fed, Richard Clarida, de que las reglas tipo Taylor son “ubicuas” en los libros informativos preparados por el personal de la Fed para los funcionarios de la Fed antes de las reuniones de política monetaria, incluso si no son aplicables. Quizás aquellos que desconfían del enorme papel de la discreción en la determinación de las tasas de interés puedan consolarse al creer que los enfoques basados en reglas ofrecen, al menos, orientación.
Otras tres presentaciones abordan el tema de la regulación financiera, centrándose en lo que se puede aprender del colapso del Silicon Valley Bank en marzo de 2023. Baste decir que el estímulo fiscal masivo dio lugar a una inflación generacionalmente alta, que precipitó, aunque tardíamente, un aumento de las tasas de interés diseñadas por la Reserva Federal, lo que hizo bajar el valor de los activos bancarios y desencadenó una salida masiva de depósitos. Citando como culpable la irresponsabilidad fiscal, a diferencia de las deficiencias regulatorias y de supervisión, el ex vicepresidente de Supervisión de la Reserva Federal, Randal Quarles, formuló la lección más valiosa: «No vuelvas a hacer eso». Otros culparon a la aplicación laxa por parte de los examinadores bancarios y a las pruebas de estrés mal dirigidas.
El cuestionamiento más atrevido de las acciones de la Reserva Federal (incluida su falta de acción) fue realizado por Mickey Levy, economista jefe de Berenberg Capital Markets LLC y miembro desde hace mucho tiempo del Comité de Mercado Abierto en la Sombra. En su artículo titulado “La Reserva Federal: malos pronósticos y política monetaria equivocada”, Levy no se anduvo con rodeos. «El mal juicio, la evaluación equivocada de los datos y la falta de atención a las lecciones de la historia han contribuido a los errores de la Reserva Federal». Levy documentó la miopía colectiva de la Reserva Federal a la hora de proyectar la inflación y los tipos de interés futuros y citó el peligro del pensamiento de grupo como causa de los errores políticos acumulados. «Como tantas organizaciones, la Reserva Federal tiene una mentalidad de ‘girar los vagones’ en la que se anima (sienten presión) a los miembros del FOMC a apoyar las opiniones de la institución y no desviarse mucho».
Desafortunadamente, una crítica tan directa (gloriosa mientras dure) es hábilmente recuperada por otros participantes de la conferencia que señalan que había “incertidumbre sobre la persistencia de una inflación indeseablemente alta” después de que surgió en 2021. Además, si bien no resultó prudente descartarla como Como era “transitoria” la rápida trayectoria ascendente de los precios, la Reserva Federal se mostró comprensiblemente reacia a validar narrativas inflacionarias que iban en contra de su afirmación de que las expectativas inflacionarias estaban firmemente ancladas. Además, como señaló un comentarista, un ex funcionario de la Reserva Federal: ¿Acaso los diez países del G10 tampoco lograron subir las tasas antes de que la inflación excediera la meta?
La penúltima sección del libro, titulada “Hacia una estrategia monetaria”, comienza con una presentación de James Bullard, jefe del Banco de la Reserva Federal de St. Louis en ese momento y ex miembro con derecho a voto en el Comité Federal de Mercado Abierto. Al mencionar el impacto de la política fiscal estimulante, Bullard afirmó: “La respuesta de la política monetaria y fiscal a la pandemia generó demasiada inflación”. De manera menos convincente, sugirió que las perspectivas de desinflación parecen “razonablemente buenas” a medida que retrocede el estímulo fiscal. Philip Jefferson, miembro de la junta de la Reserva Federal desde mayo de 2022 y actual vicepresidente, aseguró a los participantes en la conferencia que la Reserva Federal ya estaba “en camino” después de 500 puntos básicos de ajuste de su tasa de política. Jeffrey Lacker y Charles Plosser, ambos ex presidentes de los bancos de distrito de la Reserva Federal, sugirieron que la Reserva debería mejorar sus comunicaciones públicas, lo que pareció bastante anticlimático. Sugirieron que hacer referencia a varias reglas de política monetaria al discutir la probable trayectoria futura de las tasas de interés sería de gran ayuda para aclarar el pensamiento de la Fed. «Esto no requeriría dar el paso de comprometerse con ninguna regla en particular».
En resumen, el problema de leer este libro, si bien es ciertamente edificante, es que algunos lectores pueden sentirse deprimidos ante las perspectivas de un dinero estable. Parece como si los expertos se identificaran mucho más con los banqueros centrales (los que practican la política monetaria) que con aquellos obligados a lidiar con las consecuencias negativas de las malas decisiones. Después de todo, la economía es una ciencia social. Los economistas monetarios tal vez deberían poner menos énfasis en la ciencia y prestar más atención a las implicaciones sociales y morales de los fallos de la política monetaria.