Por qué la Reserva Federal debe cambiar su estrategia para controlar la inflación

La influencia de la Reserva Federal de Estados Unidos sobre los flujos de capital, los precios de los activos y las monedas globales eclipsa a la de cualquier otro organismo encargado de la política monetaria. Por eso su marco de fijación de los tipos de interés es más importante que la mayoría.

Este ciclo, sin embargo, ha puesto de relieve algunas fallas en el enfoque de la Reserva Federal. Por eso, antes de su inevitable análisis posterior al ciclo, FT Alphaville quiso exponer algunas consideraciones para la reforma.

Primero, un repaso:

– En Estados Unidos, los mercados financieros y los políticos se centran en el Índice de Precios al Consumidor. Esto se debe a que cosas como los bonos indexados a la inflación y los pagos de la Seguridad Social están vinculados a ello. La Reserva Federal, sin embargo, apunta a un crecimiento anual del 2 por ciento en la medida del Gasto en Consumo Personal.

– La Reserva Federal pasó a centrarse en la inflación del PCE en 1996, bajo la presidencia de Alan Greenspan, después de que una comisión hubiera descubierto que el IPC había sobreestimado la inflación en un promedio de 1,1 puntos porcentuales por año. (Más sobre PCE vs. IPC, aquí.)

– Ambos incluyen una medida de los costos de vivienda ocupada por sus propietarios, un indicador de cuánto pagarían los propietarios por el alojamiento de su casa, conocido como «alquileres equivalentes a los de los propietarios». Representa más de un tercio del IPC básico y también se incluye en el PCE, con una ponderación menor. Es una medida imputada, estimada utilizando alquileres comparables.

– En Europa, la atención se centra en una única cifra de inflación, el Índice Armonizado de Precios al Consumidor, reconocido internacionalmente (aunque existen diferencias). Este excluye por completo los costes equivalentes al propietario, aunque Gran Bretaña y la eurozona todavía lo siguen en índices auxiliares. Según el IAPC, la inflación estadounidense está por debajo de la de la eurozona y Gran Bretaña, y por debajo del objetivo.

¿Cuál es entonces el problema? FTAV considera que hay tres.

En primer lugar, está la inclusión de una estimación dudosa de la REA en el IPC y el PCE de EE. UU.“El problema con los REA es que es un precio que nadie paga realmente”, dice Paul Donovan, economista jefe de UBS Global Wealth Management. Señala tres problemas particulares con la forma en que se calculan:

1. “El mercado de alquiler estadounidense es pequeño. Eso significa que pequeños cambios en la demanda de propiedades de alquiler cambiarán los alquileres del mercado, que deberían reflejarse en el IPC, pero luego se magnificarán a medida que los cambios en los alquileres se utilicen para calcular los REA”. De hecho, el enfoque del alquiler equivalente es problemático cuando el costo de ser propietario de una vivienda (la mayoría de los estadounidenses tienen tasas fijas más bajas y fijas o no tienen una hipoteca) difiere de los alquileres (que se han disparado).

2. «Los alquileres utilizados para calcular los REA se miden mediante una encuesta de sólo 7.800 unidades de vivienda, y la tasa de respuesta ha caído de casi el 70 por ciento hace diez años al 56,5 por ciento».

3. «Es poco probable que el universo de propiedades disponibles para alquilar coincida con el universo de propiedades disponibles para comprar, especialmente en un vecindario específico, lo que requiere muchas conjeturas».

Por lo tanto, el cálculo del REA implica muchas conjeturas. Esto no es algo único: varios componentes del IPC y del PCE se calculan de maneras extrañas. El problema es la fuerte ponderación del REA.

Los REA también van por detrás de los alquileres del mercado. Se estima utilizando tanto contratos de alquiler existentes como nuevos. Justo. No todos los alquileres aumentan al mismo tiempo. Pero ahora mismo los REA ocupan un lugar central en los titulares. La rigidez de la inflación estadounidensey, por lo tanto, la política de la Fed. Esto se debe en parte a que todavía refleja el aumento rezagado de los alquileres que se produjo como consecuencia de la pandemia.

El presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, lo sabe. En la conferencia de prensa posterior a la reunión de junio, dijo que “pueden pasar varios años” hasta que los aumentos de alquileres en tiempos de pandemia se reflejen en el IPC.

La REA no es el único factor que influye en las tasas de la Fed. Pero la mayoría de las presiones sobre los precios generalmente tienen una tendencia a la baja, y los REA también deberían bajar, debido a su retraso. Teniendo en cuenta la se retrasa en cómo las tasas de interés Los recortes también afectan a la economía. Powell ha reiterado anteriormente que la Fed tendrá que recortar las tasas antes de alcanzar el objetivo del 2 por ciento. Entonces, ¿por qué no las recorta? (Hay muchos otros componentes rezagados en los índices, que dan una falsa impresión de la inflación subyacente actual).

Es posible que su propaganda de “dependencia de los datos” lo haya atrapado. Este ciclo se ha caracterizado por una respuesta casi pavloviana del mercado a los datos del IPC. Si los datos superan las expectativas, los mercados descartan el ciclo de recortes y lo retrasan, aumentando así las posibilidades de que la Fed actúe en contra del mercado.

Pero ese análisis binario pasa por alto las razones de por qué las expectativas no se cumplieron, o por qué la inflación sigue siendo rígida. Y como FTAV ha demostrado anteriormenteGran parte de la rigidez se debe a la inclusión defectuosa de REA.

Eso nos lleva muy bien al segundo defecto: Dos medidas principales aumentan la confusión y la volatilidad.

Con su publicación dos semanas antes del PCE, el IPC sigue siendo un punto de negociación importante para los inversores que buscan posicionarse temprano en las tasas. Como el IPC y el PCE han tendido a avanzar juntos, esto no ha sido un problema.

Pero, en este momento, la brecha entre los dos ha crecido hasta alcanzar un máximo de varios años, lo que dificulta la interpretación. Las principales diferencias se reducen a su cobertura, pesos y fórmulas. La falta de claridad sobre qué es realmente la inflación se ha convertido en una receta para que los mercados se pongan nerviosos. (Una parte considerable de ello proviene de las diferencias de ponderación otorgadas a los REA).

“Uno de los varios errores de política monetaria de Powell fue que elevó la importancia del IPC como medida a mediados de 2022”, dice Donovan. “Después de haberlo hecho, es difícil recortar las tasas cuando el IPC general está por encima del 3 por ciento”. Ambas opciones no encajan en un marco de precios objetivo del 2 por ciento.

En tercer lugar, está el riesgo de una divergencia impulsada por las mediciones en los ciclos de tasas entre Estados Unidos y Europa.

Hay una serie de diferencias entre el IPC y el PCE de EE. UU. y el IAPC y el IPC del Reino Unido de la zona euro. Los consumidores de diferentes países compran cosas diferentes: las cestas, los pesos e incluso los tratamientos fiscales son diferentes. Eso significa que siempre habrá algún elemento de manzanas y naranjas al comparar medidas de inflación transfronterizas.

“Creo que es positivo que los bancos centrales mundiales adopten medidas de inflación similares”, dice Mark Zandi, economista jefe de Moody’s Analytics, “reduciendo así posibles divergencias en la política monetaria debido simplemente a diferencias de medición”.

Pero en los ciclos en que se exacerban elementos de esas diferencias, en este caso por la escasez de viviendas y alquileres impulsada por la pandemia, pueden convertirse en factores de divergencia en la política de tasas. En ese caso, una peculiaridad estadística puede, en teoría, determinar variables económicas reales como los tipos de cambio y los flujos de capital.

Dado que los principales bancos centrales apuntan a una inflación del 2 por ciento, si una medida se acerca psicológicamente a esa cifra, impacta las acciones de mercado y de política (más allá de las expectativas). actual dinámica de la inflación). De hecho, el BCE ya ha realizado su primer recorte y el BoE lo está considerando.

Investigación de Christopher CottonUn economista de la Reserva Federal de Boston, subraya esa dinámica y evalúa la implicación de que los alquileres rezagados del mercado se alimenten del componente principal del IPC estadounidense.

“Estimo que de junio de 2024 a junio de 2025, basándose en la diferencia actual entre el alquiler del mercado y la vivienda del IPC y el ritmo al que ambos convergen en el período pospandémico, la vivienda del IPC crecerá 1,6 puntos porcentuales más de lo que crecería si hubiera No había tal brecha”, señala. A medida que los alquileres también alimentan los REA, se suma al desafío de la Reserva Federal de devolver la inflación al 2 por ciento.

Zandi incluso ha argumentado que las altas tasas de interés han dificultado la construcción de nuevas viviendas y que los propietarios se muestran reacios a renunciar a tasas fijas más bajas vendiendo sus casas. Eso, a su vez, aumenta el costo del alquiler, lo que impulsa la inflación y luego crea un motivo para mantener las tasas altas durante más tiempo…

¿Entonces, cuáles son las soluciones?

Primero, algunas advertencias. Repensar cómo la Fed fija sus objetivos de inflación no consiste en cambiar los objetivos para adaptarlos a su agenda. Se trata de una fijación sólida de las tasas de interés, después de los problemas destacados por este ciclo mencionado anteriormente.

En segundo lugar, ninguna medida de la inflación es perfecta. La exclusión de los REA en las medidas principales de Europa no la mejora. Una vivienda proporciona un servicio (refugio) y eso debería incluirse en los precios al consumidor, ya que afecta los niveles de vida. El debate gira en torno a cómo se aproxima.

En tercer lugar, cambiar el tacto de la política monetaria a mitad del ciclo es una receta para perder credibilidad. Entonces, estas son opciones que la Reserva Federal debería considerar principalmente después este ciclo.

– Una mejor estrategia de comunicación: Que un banquero central diga que “depende de los datos” es un poco como un evaluador de gustos que diga que se dejará guiar por el gusto. Lo que importa son los detalles y cómo se comunican las cosas. En lugar de fomentar un enfoque estático e implacable sobre qué tan lejos está el IPC o el PCE del 2 por ciento, la Reserva Federal necesita fomentar un enfoque dinámico y con visión de futuro. Eso significa articular cómo ve la evolución de ciertas medidas y componentes rezagados, y qué está y qué no está dispuesto a “revisar”.

“Creo que la Reserva Federal debería decir muy explícitamente que entender algo tan complejo como la inflación en un entorno tan complejo como la economía estadounidense requiere una serie de medidas y submedidas”, dice Donovan. Por lo tanto, todavía depende de los datos, pero es una conversación más amplia que no intenta dar al mercado (ni a los periodistas) una respuesta de sí o no, sino que se centra en las tendencias.

– Un enfoque principal más claro: Powell ha dejado claro que la Reserva Federal apunta al PCE, pero podría hacer más para restar importancia al IPC, o al menos aclarar cómo el banco central trata la evolución del IPC. “El IPC está diseñado para rastrear el costo de vida, su uso principal es indexar cosas como los pagos de la seguridad social. No está diseñado principalmente para ser una herramienta de política monetaria”, dice Paul Ashworth, economista jefe para América del Norte de Capital Economics.

– Eliminar los REA de la medida principal: Una opción radical para Estados Unidos es adoptar por completo la metodología del IPCA, reconocida internacionalmente. Eso puede mejorar la comparabilidad, pero el IPCA no está exento de defectos (además, el IPC estadounidense, que se acerca más al IPCA, no es en lo que la Fed quiere centrarse). Así pues, mientras persistan interrogantes sobre la medición del TEA, tal vez la Fed debería centrarse en el PCE ex TEA. Mientras tanto, se puede seguir controlando el TEA, como se hace en Europa.

– Mejorar la medición de REA:Es evidente que la metodología OER podría beneficiarse de una inversión. Vale la pena desarrollar una mejor comprensión de cómo evaluar y aproximar los costos equivalentes para el propietario (quizás en colaboración con los bancos centrales internacionales) antes de volver a tomar la decisión de reincorporarlos a la medida principal. (Corregir varios otros peculiaridades también es importante).

La última revisión adecuada de cómo Estados Unidos mide la inflación fue en la era Greenspan en los años 1990. Ciertamente es hora de otro. Y vale la pena hacerlo. antes Cualquier revisión más amplia sobre la validez de un objetivo del 2 por ciento. Pero aún más importante que cualquier medida o objetivo de inflación en particular es determinar cómo la Fed realmente comunica y calibra su respuesta.