Los riesgos electorales en Estados Unidos y el impacto de las posibilidades de reelección de Trump en los mercados financieros

Aquí Yves. Como dice el refrán, “si hay que hacer pronósticos, hazlos a menudo”, supongo que para aumentar la capacidad de elegir los momentos en los que se acertó. En lo que respecta a las elecciones, recuerden que en 2016, la sabiduría convencional decía que una victoria de Trump produciría un desplome del mercado. Lo hizo, pero solo por un breve tiempo, y luego se revirtió en un repunte muy agradable.

Existe una corriente de pensamiento entre los conservadores más acérrimos que sostiene que “ellos” harán caer los índices si Trump gana, tanto para quitarle aire a los elevados precios como para dificultar la gobernabilidad. Pero como las grandes empresas parecen sentirse más cómodas con el regreso de Trump al poder, es posible que “ellos” no tengan suficientes seguidores para ejecutar su plan de desplomar las acciones.

Un acontecimiento más probable sería algún tipo de sorpresa lanzada por los demócratas en octubre… ¿digamos una guerra? ¿Podría Bibi postergar tanto tiempo su plan de atacar el Líbano, por ejemplo?

Por Marco Albori, Alessandro Moro y Valerio Nispi Landi. Publicado originalmente en VoxEU

Los mercados de valores ya están esperando un aumento de la volatilidad antes de las elecciones presidenciales de Estados Unidos. Esta incertidumbre puede sumarse a la incertidumbre macroeconómica ya alta. Esta columna analiza las implicaciones económicas de los cambios en las probabilidades de las elecciones estadounidenses a través de la lente de los mercados financieros. Una mayor probabilidad de la elección de Trump (1) aumenta la volatilidad en el mercado de bonos estadounidense, (2) disminuye la volatilidad del mercado de valores y aumenta los precios de las acciones, y (3) reduce el precio del petróleo. Por lo tanto, los mercados financieros esperan que una administración Trump esté relativamente más orientada al mercado que la de Biden.El debate se centró en las preocupaciones medioambientales y en la sostenibilidad de la deuda pública.

Las elecciones presidenciales estadounidenses que decidirán entre Joe Biden y Donald Trump se celebrarán el 5 de noviembre de 2024. Las plataformas y personalidades de ambos candidatos ofrecen amplias razones para que los mercados, así como segmentos específicos dentro de ellos, reaccionen a las noticias en anticipación del probable resultado de la votación. ¹ Las agendas de los candidatos difieren en aspectos clave, por ejemplo en materia de política energética, fiscal y comercial: Biden planea reforzar la transición verde en Estados Unidos y aumentar los impuestos a las corporaciones y a las personas con altos ingresos; Trump planea reducir fuertemente el gasto ambiental, introducir incentivos para una mayor producción nacional de petróleo y gas y reducir las tasas impositivas. Además, Trump ya ha propuesto endurecer la política arancelaria estadounidense, especialmente hacia China, incluso más allá de los aranceles recientemente introducidos sobre los bienes relacionados con la energía limpia, los semiconductores y los metales. Estas diferencias implican incertidumbre en las políticas futuras en áreas económicas clave. Como la brecha en las encuestas entre los dos candidatos no es grande (Figura 1), hay un amplio margen para que los mercados formen y actualicen opiniones sobre los resultados más probables; como lo muestran Rodden et al. (2020), la combinación de elecciones reñidas y polarización genera grandes aumentos en la incertidumbre de la política económica en Estados Unidos.

Figura 1 Encuestas electorales de EE. UU. calculadas como promedios de los encuestadores (datos en porcentaje)

Fuente: Bloomberg. Última observación: 1 de julio de 2024.

Demostramos que la incertidumbre relacionada con las elecciones está cada vez más reflejada en los precios de los contratos de futuros. Los mercados de valores esperan un aumento de la volatilidad en torno a la fecha de las elecciones. Los tipos de cambio bilaterales frente al dólar también presentan una mayor volatilidad esperada en torno a la fecha de las elecciones, especialmente para las monedas de los países más expuestos al riesgo de una guerra arancelaria y de políticas de inmigración más restrictivas en el caso de una reelección de Trump.

A continuación, creamos un modelo de vectores autorregresivos estructurales (SVAR) diario para estimar los efectos del aumento de la probabilidad de reelección de Trump sobre un amplio conjunto de variables financieras, y descubrimos que la respuesta de la mayoría de los indicadores es coherente con las políticas propuestas por Trump: más orientadas al mercado, menos respetuosas con el medio ambiente y menos inclinadas hacia la sostenibilidad de la deuda pública. Nuestra contribución, que utiliza instrumentos financieros para medir la evaluación de los inversores sobre el riesgo político y explora sus implicaciones desde un punto de vista macrofinanciero, se inscribe en la literatura sobre los efectos de la incertidumbre política en los mercados financieros (Moramarco et al. 2020, Pástor et al. 2014, Veronesi y Pástor 2017).

Volatilidad relacionada con las elecciones estadounidenses

En primer lugar, describimos algunos hechos estilizados sobre la volatilidad en los mercados financieros en torno a la próxima fecha de elecciones en Estados Unidos, un enfoque inspirado en el análisis de Kelly et al. (2016). Los mercados de valores esperan un aumento de la volatilidad en torno a la fecha de las elecciones. En comparación con las contiendas electorales Obama-Romney (2012) y Clinton-Trump (2016), el riesgo electoral en Estados Unidos ha surgido antes. Desde marzo de 2024, los contratos de futuros vinculados al VIX (que mide las expectativas de oscilaciones a corto plazo en el índice de referencia de acciones S&P 500) han estado incorporando un aumento de la volatilidad del mercado en octubre (con respecto a los meses anteriores) y una caída después de la fecha de las elecciones en noviembre (gráfico 2). ² La misma dinámica de volatilidad esperada se destacó en 2020, cuando Biden y Trump compitieron por primera vez por la presidencia. ³ En cambio, en 2012 y 2016, los mercados comenzaron a esperar un aumento comparable de la volatilidad en octubre sólo tres meses antes de las elecciones, y no anticiparon una caída en noviembre.

Figura 2 Volatilidad implícita en los mercados de valores (en puntos porcentuales): comparación entre años electorales

Nota:La figura muestra las diferencias entre el precio de los contratos de futuros sobre el VIX que vencen en dos meses consecutivos. El contrato de futuros que vence en una fecha determinada captura la volatilidad implícita durante los 30 días posteriores.
Fuente: Refinitiv. Última observación: 1 de julio de 2024.

Los mercados de divisas (FX) también esperan una alta volatilidad cambiaria en torno a la votación estadounidense. ⁴ Para medir este fenómeno, tomamos la volatilidad implícita extraída de las opciones que vencen en seis meses (es decir, después de las elecciones) sobre el tipo de cambio del dólar estadounidense frente a las principales monedas, menos la volatilidad implícita extraída de las mismas opciones que vencen en tres meses: una diferencia positiva que surge en los últimos meses (a partir de mayo de 2024) revela expectativas de un aumento de la volatilidad cambiaria cerca de la fecha de las elecciones. ⁵ La volatilidad cambiaria prevista en torno a las elecciones estadounidenses es particularmente pronunciada para el yuan chino, el país más expuesto a los riesgos de una posible guerra arancelaria (gráfico 3). No obstante, el aumento previsto de la volatilidad del euro y la libra esterlina frente al dólar también ha ido en aumento desde mayo. Una posible racionalización de estos resultados es que una victoria de Trump podría implicar una política comercial más proteccionista: Trump ya ha propuesto un arancel del 10% a las importaciones en general y supuestamente también está considerando un arancel del 60% a las importaciones procedentes de China.

figura 3 Volatilidad implícita en los mercados de divisas (datos en puntos porcentuales)

Nota:diferencia entre la volatilidad implícita extraída de las opciones a seis y tres meses sobre los tipos de cambio bilaterales del dólar.
Fuente: Refinitiv. Última observación: 1 de julio de 2024.

Efectos de una probable reelección de Trump en los mercados financieros

Para evaluar el impacto de una mayor probabilidad de reelección de Trump en los mercados financieros, estimamos un modelo VAR diario de nueve variables para el período del 3 de enero de 2023 al 1 de julio de 2024. ⁶ Incluimos las siguientes variables: el índice de sorpresas macroeconómicas de Citigroup en EE. UU. para controlar el estado de la economía; el logaritmo de la probabilidad de elección de Trump, calculado como la relación entre la intención de voto para Trump y la de Biden, que es nuestra variable clave de interés; el logaritmo del precio del petróleo Brent; el logaritmo del Move (que mide la volatilidad del mercado de bonos); el logaritmo del VIX (que mide la volatilidad del mercado de acciones); el rendimiento de los bonos gubernamentales a diez años; el logaritmo del S&P500; el logaritmo del tipo de cambio efectivo nominal de EE. UU. (NEER; un aumento denota una apreciación del dólar estadounidense); y las expectativas de inflación (expectativas de inflación a cinco años y a cinco años vista).

Identificamos un shock en la probabilidad de elección de Trump usando un orden recursivo basado en restricciones de cero de corto plazo (descomposición de Cholesky) con la probabilidad de elección de Trump ordenada en segundo lugar después de las sorpresas macroeconómicas de EE. UU. El supuesto de identificación es que la probabilidad de elección de Trump se depura por los cambios diarios en las sorpresas macroeconómicas de EE. UU. porque estas pueden llevar a los votantes a revisar sus decisiones en las encuestas mientras que, por el contrario, estas sorpresas son exógenas con respecto a las probabilidades de elección. Suponemos además que los mercados financieros pueden responder a las probabilidades de elección dentro del mismo día, mientras que las probabilidades de elección pueden verse afectadas por los acontecimientos financieros solo con un desfase.

Observamos que un shock de una desviación estándar en la probabilidad de elección de Trump, que corresponde a un aumento de las probabilidades de aproximadamente 0,6% en caso de impacto (Figura 4), conduce a un aumento en la volatilidad del mercado de bonos de Estados Unidos: esto podría sugerir que los mercados están incorporando un mayor riesgo crediticio, tal vez debido a las expectativas de mayores déficits presupuestarios en caso de que Trump sea elegido. En cambio, una mayor probabilidad de elección de Trump está asociada con una menor volatilidad del mercado de valores y precios de las acciones más altos, lo que es coherente con la actitud más pro-mercado del candidato republicano.

Figura 4 Efecto del aumento de la probabilidad de elección de Trump

Notas:Esta figura muestra funciones de respuesta al impulso diarias e intervalos de confianza del 68-90%. Las respuestas se expresan en porcentajes, excepto el rendimiento a diez años (puntos porcentuales) y las noticias económicas (índice).

El shock también conduce a precios más bajos del petróleo en consonancia con una mayor oferta esperada de combustibles fósiles, lo que probablemente refleja el escaso interés de Trump en asuntos ambientales, su escepticismo respecto de las energías renovables y una actitud positiva hacia el fortalecimiento de la industria nacional de materias primas. ⁷ Finalmente, los efectos sobre el tipo de cambio y las expectativas de inflación apuntan a una pequeña depreciación del dólar estadounidense.

En una especificación diferente, también incluimos, uno por uno, los índices bursátiles de sectores individuales. Encontramos que los semiconductores, el software y las industrias relacionadas con la defensa son los sectores más afectados positivamente por una mayor probabilidad de reelección de Trump. Probablemente, estos son los sectores estratégicos que se beneficiarán más de un mayor grado de proteccionismo bajo una nueva administración Trump. También estimamos un modelo que incluye diferenciales corporativos (tanto en bonos de grado de inversión como de alto rendimiento) y encontramos que una mayor probabilidad de elección de Trump conduce a diferenciales más altos. Esto podría ser tal vez el resultado de expectativas de mayores déficits presupuestarios, un aumento del riesgo percibido en el segmento soberano e inducción de una revalorización de los bonos corporativos, en consonancia con nuestros resultados de referencia.

Figura 5 Shocks de Trump recuperados del modelo de autorregresión vectorial estructural (SVAR)

Por último, comprobamos si el shock identificado refleja noticias relevantes sobre el desarrollo de la competencia electoral. Trazamos la serie y etiquetamos algunos de los shocks más grandes identificados (Figura 5). Estos picos corresponden a noticias relacionadas con la campaña republicana (cuando Ron DeSantis abandonó la carrera presidencial en enero de 2024) o con los problemas legales de Trump (su arresto en agosto de 2023 y noticias sobre la multa por un caso de fraude en enero de 2024).

Nota de los autores: Las opiniones expresadas en este artículo son las de los autores y no reflejan necesariamente las opiniones del Banco de Italia.

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