Si la demanda de bonos del Tesoro de Estados Unidos se agotara, ¿qué señales de advertencia aparecerían?
La deuda del gobierno estadounidense está aumentando. Estimaciones de la Oficina de Presupuesto del Congreso muestran que la “deuda en manos del público” es el 99% del PIB de EE. UU. en 2024 y se proyecta que aumentará.
¿Existe algún momento en el que los inversores de todo el mundo podrían dudar en comprar más deuda del gobierno estadounidense? Por ejemplo, en algún momento los inversores podrían sentir que tienen suficiente deuda del gobierno estadounidense en sus carteras y preferir buscar otras opciones. O, en un caso extremo, los inversores globales podrían sospechar que el gobierno estadounidense podría verse tentado a utilizar la inflación u otros mecanismos para reducir el valor real de lo que necesita pagar. Aquí, no quiero especular sobre las probabilidades de diferentes escenarios, sino plantear la pregunta práctica: ¿qué datos podrían decirnos si este escenario se está desarrollando? David Wessel ofrece orientación en su ensayo: “Cómo saber si el Tesoro de Estados Unidos tiene problemas para obtener préstamos en el mercado de bonos” (Centro Hutchins de Política Fiscal y Monetaria de la Brookings Institution, 23 de julio de 2024).
El hecho básico que hay que entender aquí es que cuando el Tesoro de Estados Unidos emite deuda, lo hace a través de una subasta: es decir, quienes estén dispuestos a pagar tasas de interés más altas “ganarán” la subasta y obtendrán las letras y bonos del Tesoro. Como resultado, es muy improbable que una subasta de deuda del Tesoro de Estados Unidos fracase literalmente, en el sentido de que no habría “suficientes” postores para absorber la deuda. En cambio, si muchos inversores globales estuvieran menos dispuestos a suministrar capital al Tesoro de Estados Unidos, la tasa de interés pagada por el Tesoro aumentaría. Pero, como señala Wessel, hay medidas tras bambalinas para determinar si hay “suficientes” postores para comprar deuda del Tesoro de Estados Unidos.
Una medida es la proporción de deuda adquirida por los “distribuidores primarios” en cualquier subasta. Wessel explica:
Inmediatamente después de cada subasta, el Tesoro revela qué fracción de las ofertas exitosas fueron de los intermediarios primarios. Se espera que estas dos docenas de firmas de inversión, designadas por el Banco de la Reserva Federal de Nueva York, presenten ofertas en todas las subastas de bonos del Tesoro a precios razonablemente competitivos sobre una base prorrateada; es decir, si hay 25 intermediarios primarios, se supone que cada uno debe ofertar por al menos el 4% de cada subasta. En cierto sentido, son los postores de último recurso. Si los intermediarios primarios se llevan una parte inusualmente grande de una acción, eso se considera una señal de una demanda más débil de los demás de lo que anticiparon los creadores de mercado.
Los intermediarios primarios planean entonces revender deuda del Tesoro estadounidense en mercados secundarios a lo largo del tiempo. Durante la pandemia, la proporción de deuda federal comprada por intermediarios primarios aumentó, pero ahora parece haber retrocedido.
Otra medida analiza las ofertas totales de deuda del Tesoro en una subasta determinada, en comparación con la cantidad total de deuda que se ofrece en esa subasta. En una subasta verdaderamente fallida, la relación “oferta-cobertura” caería por debajo de 1. En este caso, el patrón parece ser que la relación oferta-cobertura de la deuda del Tesoro aumentó sustancialmente durante y después de la Gran Recesión de 2007-9, pero ahora la relación ha vuelto a caer a los niveles de hace 15 años.
¿Qué sucedería si grandes porciones de deuda del Tesoro de Estados Unidos fueran adquiridas por inversores extranjeros, que podrían decidir retirarse por alguna combinación de razones económicas y políticas? Esta figura muestra que las tenencias totales de deuda del Tesoro de Estados Unidos por parte de inversores extranjeros están aumentando (línea azul oscuro, eje izquierdo), pero también muestra que, como proporción de la deuda total de Estados Unidos, la proporción de esa deuda en manos de extranjeros está disminuyendo (línea azul claro, eje derecho).
Existen motivos para preocuparse por el funcionamiento del mercado más amplio de deuda del Tesoro. Como señala Wessel:
En los últimos años, se han producido algunas perturbaciones en el mercado de bonos del Tesoro (volatilidad inusual o un aumento repentino de los rendimientos) que sugieren que, en momentos de estrés, el mercado puede no ser tan líquido como antes. En marzo de 2020, al comienzo de la pandemia, tantos inversores institucionales querían recaudar efectivo vendiendo bonos del Tesoro que la Reserva Federal compró 1 billón de dólares en bonos del Tesoro en tres semanas. “para restablecer el funcionamiento normal del mercado”. Estos episodios ponen de relieve que el stock de bonos del Tesoro estadounidense en circulación está creciendo más rápido, mientras que la capacidad de los bancos y los distribuidores para servir como intermediarios se ha ido reduciendo…
Pero al menos por ahora, la preocupación de que en algún momento pueda haber suficientes compradores para la deuda del Tesoro, incluso con tasas de interés más altas, no aparece en los datos de las subastas.