Preguntas tras el impacto de la inflación mundial

Hola. Mientras esperamos los resultados de las elecciones en el Reino Unido y Francia (vote si es ciudadano de alguno de los dos países), piense un momento en la política monetaria. La inflación ha vuelto más o menos a su cauce y los bancos centrales se están preparando para recortar los tipos de interés o ya han empezado. Es un buen momento para dejar de lado la cuestión inmediata de qué hacer con los aumentos de precios y centrarnos en lo que podemos aprender de los golpes inflacionarios que estamos dejando atrás.

La inflación de los últimos dos años tuvo dos características importantes: tomó a casi todo el mundo por sorpresa, incluidos los bancos centrales, y no hubo (y todavía no hay) acuerdo sobre cómo debemos entenderla, en particular, en qué medida se debió a una demanda agregada excesiva, en lugar de a shocks de oferta o al cambio en la composición (no en la cantidad total) de la demanda de consumo estadounidense, de servicios a bienes.

Todo esto hace que valga la pena detenerse y tratar de entender mejor lo que ha sucedido. Por eso es positivo que las observaciones de las “lecciones aprendidas” estén empezando a dar frutos. En el último mes, más o menos, he compilado un breve artículo del grupo de expertos de Bruegel y un artículo más extenso. Informe para el Parlamento Europeoque se centran directamente en el Banco Central Europeo, así como en un tema mucho más general. capítulo en el informe económico anual del Banco de Pagos Internacionales.

Chris Giles tiene Escribió una gran pieza sobre el informe del BIS. Estoy de acuerdo con él en que la institución se lo está poniendo demasiado fácil cuando celebra que los bancos centrales hayan logrado (aunque un poco tarde) vencer la inflación. Si bien Giles está mucho más cerca de la opinión del BIS que yo, señala que la evidencia que presenta el BIS no sirve para refutar a quienes pensamos que la inflación llegó y se fue por razones que tenían poco que ver con la política monetaria. El año pasado señalé cómo la inflación reciente presentó muchos “equivalencia observacional”o datos que son compatibles con varias interpretaciones muy diferentes. El debate se reduce en gran medida a si se cree que es debido a la determinación de los bancos centrales que las expectativas de inflación pública se mantuvieron inactivas durante todo el período, lo que he llamado la La teoría de los banqueros centrales Jedi de la inflación, en lugar de, por ejemplo, que el público entendiera que la aceleración del precio de la energía era un hecho aislado.

Por eso, en este boletín no abordaré el debate sobre si los banqueros centrales tuvieron suerte o fueron competentes a la hora de reducir la inflación, que Giles ha abordado tan bien. En mi opinión, hay otras dos cuestiones relacionadas con el pasado monetario reciente que son muy importantes para la política futura y sobre las que la gente discrepa bastante.

Uno se pregunta si la política monetaria laxa de los bancos centrales en los años previos al Covid-19 fue más o menos la postura correcta. En esta cuestión, el BIS hace lo que suele hacer y advierte cortés pero severamente contra “poner a prueba los límites de las expansiones económicas sostenibles… En el caso de la inflación, la tentación de impulsar la actividad económica en el corto plazo puede exigir una contracción mayor en el futuro, ya que la política monetaria debe expulsar la inflación del sistema. En el caso de los desequilibrios financieros, su corrección espontánea causaría en sí una recesión costosa y posiblemente crisis financieras”. Es fácil leer esto como una crítica a las recientes revisiones de política de la Reserva Federal y el Banco Central Europeo, que aceptaron cierta tolerancia para sobrepasar temporalmente los objetivos de inflación en aras de un mayor empleo y actividad económica.

Pero en un reciente artículo de opinión del FT, Julia Coronado revisa la evidencia En su opinión, la economía estadounidense, sometida a una presión excepcional (con un gran estímulo fiscal que compensó el ajuste monetario una vez que se produjo), es la razón del sorprendente desempeño superior de Estados Unidos desde la pandemia, incluso en términos de productividad laboral, como muestra el gráfico que figura a continuación.

Una segunda pregunta es si nuestra actual caja de herramientas de política monetaria (y económica en general) es adecuada para el propósito. Si se adopta la opinión del BIS de que los bancos centrales hicieron un buen trabajo y fueron ellos los que ganaron la batalla contra las subidas de precios, es probable que se incline a pensar que el marco es fundamentalmente sólido y que todo lo que se necesita es hacer un trabajo (aún) mejor dentro de él. Pero ¿qué sucedería si los shocks fueran aquellos que los bancos centrales no están bien equipados para manejar y que esos shocks podrían llegar rápidamente y furiosos en los tiempos venideros?

Esta es la advertencia que lanzan tanto Lucrezia Reichlin y Jeromin Zettelmeyer de Bruegel como Jens van ‘t Klooster e Isabella Weber en su informe al Parlamento Europeo. Más sobriamente que el BIS, Reichlin y Zettelmeyer escriben que:

Es demasiado pronto para evaluar si [raising rates against an energy price shock] La estrategia del BCE fue la correcta y, en cualquier caso, es difícil establecer un escenario contrafactual con una política monetaria menos agresiva. Lo que sí está claro, sin embargo, es que el entorno en el que se produjeron los shocks de oferta y demanda en 2021-22, y en el que podrían producirse en el futuro, podría alejarse del modelo clásico en múltiples aspectos. Para evitar errores de política importantes en el futuro, la estrategia del BCE podría tener que ajustarse de varias maneras.

Reichlin y Zettelmeyer pretenden plantear preguntas en lugar de dar algo más que pistas tentativas de respuestas, como sugerir la necesidad de ser más pacientes a la hora de estabilizar la inflación general para dar tiempo al sistema económico a ajustar los precios relativos entre sectores. Esto es claramente lo correcto en lo que pensar: la excelente Informe de GinebraEl estudio, del que Reichlin fue coautor, destacó cuán compleja es la dinámica de la inflación en presencia de shocks contra sectores industriales individuales.

Van ‘t Klooster y Weber hacen propuestas de política más ambiciosas. Como la política monetaria por sí sola no es adecuada para el tipo de shocks que hemos experimentado (grandes shocks de precios en sectores sistémicos como la energía y los alimentos), sostienen que hay una «brecha de gobernanza de la inflación» que debe llenarse. Proponen políticas fiscales y estructurales de mantenimiento de reservas de insumos industriales clave y controles temporales de precios, que, en general, fueron implementados con bastante éxito por varios países europeos, pero de una manera muy ad hoc. (Los gobiernos intervinieron en el llenado de los depósitos de gas, las compras, las restricciones de uso y los precios de la energía de una manera mucho más práctica que lo habitual). Los autores piden sensatamente una mayor coordinación tanto entre los países dentro de la UE como entre las diferentes instituciones políticas, como el BCE y otros organismos de la UE.

Hay muchas cosas que me gustan de este tema, aunque se necesitaría un debate político mucho más amplio que el que ofrecen para estar seguros de qué sería una buena idea y qué sólo parece una buena idea. En particular, no quisiera perder de vista políticas que tienen como objetivo permitir que los mercados fijen precios marginales a fin de conservar los incentivos para economizar en bienes recientemente escasos, al tiempo que se compensan o controlan los precios de cantidades mínimas razonables de, por ejemplo, uso de energía por hogar.

Los lectores de Free Lunch saben que, en estas dos grandes cuestiones, me inclino por una postura no convencional: a favor de una política macroeconómica de alta presión y de ver poca contribución de la política monetaria contra la reciente “shockflación”, como la denominan acertadamente van ‘t Klooster y Weber. Pero lo más importante es que, sea cual sea su opinión, debe reconocer que se trata de dos cuestiones importantes y trascendentales que requieren una reflexión profunda y una buena respuesta. Muchos juicios sobre política económica van a depender de ello.

Por último, una pregunta extra: ¿qué pasa con el cambio climático? Tanto el informe de Bruegel como el del Parlamento Europeo destacan que una paradoja de aumentar los tipos contra la inflación de choque es que encarece la inversión en la infraestructura que disminuiría el impacto de tales choques en el futuro. En la actualidad hay muchos ejemplos de grandes promotores inmobiliarios frenar sus planes en materia de energías renovables — y una de las razones principales son los mayores costos de los intereses. “Los retornos relativos simplemente no existen”, señala un observador. Y en un papel aparteWeber y tres coautores concluyen que la “carbonflación” (el aumento de los precios del carbono a medida que se desarrollan las políticas sobre el cambio climático) se concentra en unos pocos sectores, lo que demuestra que el cambio climático y la shockflación sectorial están estrechamente relacionados. Lo mismo ocurre con el impacto del cambio climático en el nivel y la oscilaciones en los precios de los alimentosUn gran dolor de cabeza para los bancos centrales.

La política monetaria tiene las herramientas para Crear un “spread verde” o una “prima verde”, de modo que las inversiones aptas para mitigar el riesgo de shockflación relacionado con el clima se enfrenten a condiciones financieras más favorables que otros proyectos de inversión. El Banco de Inglaterra, el BCE y el Banco de Japón ya han puesto en marcha programas destinados a incentivar segmentos particulares del crecimiento del crédito. Como estamos al comienzo de un ciclo de flexibilización, este es un buen momento para ampliar esos programas dirigidos a las inversiones verdes. Esto podría reducir las tasas sobre ellas exclusivamente, o más rápido que otras tasas, a un ritmo calibrado para obtener beneficios. promedio Las condiciones financieras deben estar donde deben estar por razones macroeconómicas, pero las inversiones verdes se benefician de una relajación mucho más rápida. ¡Que entre el diferencial verde!

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