El curioso caso de la convergencia de los bancos centrales

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El escritor es presidente del Instituto Peterson de Economía Internacional.

Después de que el Banco Central Europeo y el Banco de Canadá recortaron las tasas de interés esta semana, la atención ahora se ha centrado en la Reserva Federal de Estados Unidos y su postura de mantener las tasas “más altas por más tiempo”. Pero no deberíamos perder de vista el panorama más amplio de la política monetaria. Cuanto más observamos cómo se han aplicado políticas de tasas de interés similares a economías muy diferentes, más deberíamos preguntarnos sobre la similitud de los resultados.

Desde el impacto del Covid-19, seguido de la invasión rusa de Ucrania, la eurozona, Estados Unidos y, por cierto, Canadá, el Reino Unido, Brasil, México y la mayoría de las otras áreas monetarias importantes (con excepción de Japón) han seguido aproximadamente el mismo camino de inflación y tasas de interés. El Equipo Transitorio puede argumentar que se trataba de shocks globales y que, por lo tanto, esta similitud era esperable. Pero eso es totalmente engañoso. Sí, los shocks fueron globales, pero el camino común que la mayoría ha seguido significa que varios otros factores económicos importantes parecen no haber importado. Esto es sorprendente e importante.

Considere las siguientes diferencias entre la eurozona y Estados Unidos. Estados Unidos exporta alimentos y energía, Europa los importa; Estados Unidos exporta armas y municiones, Europa las importa; Estados Unidos está a un océano de distancia de la zona de guerra en Ucrania, la UE está absorbiendo a millones de refugiados y enfrenta un riesgo manifiesto. O tomemos la pandemia. Durante ese período, el desempleo en Estados Unidos se disparó a más del 20 por ciento, mientras que en la UE apenas aumentó, debido a diferencias fundamentales en los mercados laborales y las políticas de apoyo. Después de adoptar posturas similares inicialmente durante el Covid-19, Estados Unidos mantuvo una gran expansión fiscal durante mucho más tiempo que Europa. Finalmente, el euro no se utiliza tan ampliamente como el dólar en las carteras comerciales, financieras o de reservas.

En Estados Unidos, la propensión de los hogares a consumir y pedir prestado es mucho mayor que en la eurozona. Esto se ha puesto de manifiesto en la rápida reducción del exceso de ahorro acumulado durante la pandemia. Mientras tanto, los préstamos comerciales e inmobiliarios en Estados Unidos han migrado de los bancos tradicionales a prestamistas privados en gran medida no regulados en mucha mayor medida que en Europa.

Se podría esperar que las variaciones en la concentración corporativa y la política antimonopolio entre las dos regiones produjeran divergencias en su comportamiento de fijación de precios. Y aunque la sindicalización se ha fortalecido recientemente en Estados Unidos, los sindicatos y la negociación colectiva todavía desempeñan un papel mucho mayor en la fijación de salarios europeos. Pero a pesar de todo este potencial para desviar a las naciones de un camino común, movimientos de tasas de interés de tamaño y ritmo similares por bancos centrales en ambos lados del Atlántico aparentemente tuvo el mismo efecto sobre la inflación con aproximadamente los mismos rezagos en ambos.

Entonces, ¿las diferencias en las instituciones del mercado laboral, las trayectorias fiscales o incluso la productividad laboral realmente no influyen en la transmisión monetaria y la persistencia de la inflación? Eso es lo que nos dice gran parte de la teoría monetaria moderna. En nuestro libro de 1998 Metas de inflaciónBen Bernanke, Thomas Laubach, Frederic Mishkin y yo dijimos, en efecto, que si una economía estableciera un banco central independiente con un objetivo transparente de baja inflación, eso anclaría las expectativas de inflación a más largo plazo. Esto a su vez significaría que la política monetaria podría responder con flexibilidad a los shocks en el corto plazo, mientras que la inflación aún regresaría a su objetivo si la política se mantuviera consistente.

En los últimos cuatro años, ese ha sido el caso. Y esto es así a pesar de las diferencias en las estructuras económicas nacionales y las formas en que la política monetaria se abre paso en cada sistema. Una serie reciente de trabajos de investigación de bancos centrales, que han aplicado a sus propias economías el modelo desarrollado por Bernanke y Olivier Blanchard para Estados Unidos, han arrojado resultados similares. Si bien las diferencias en el mercado laboral resultaron ser estadísticamente significativas, fueron de segundo orden. Sobreinterpretar diferencias tan pequeñas en la persistencia de la inflación sólo resultaría en un ajuste contraproducente de la política.

Entonces, ¿qué nos han enseñado los últimos años? Hemos aprendido que a la gente de las democracias de altos ingresos todavía les disgusta mucho la inflación, por lo que este régimen monetario parece tener una considerable legitimidad política. Aquí hay un paralelo con el argumento del “fin de la historia” esgrimido sobre la democracia liberal después de la caída del Muro de Berlín en 1989: realmente no existen regímenes monetarios alternativos creíbles.

Bancos centrales independientes y objetivos de inflación bajos y transparentes son una combinación mortal. Por eso todas las grandes economías, con excepción de China, y la gran mayoría de las economías de ingresos altos y medios lo han adoptado. Cuando los líderes autocráticos de India y Turquía se apoyaron en sus bancos centrales y bajaron las tasas de interés a pesar del aumento de la inflación, pagaron un precio evidente.

Esto no significa que no habrá todavía shocks inflacionarios y luchas por recursos escasos, del mismo modo que el supuesto fin de la historia en la esfera política no acabó con la guerra y las luchas étnicas. La historia monetaria continúa, más o menos. Pero deberíamos prestar más atención a las similitudes en la política de los bancos centrales en los últimos tiempos de lo que parece el debate actual.